北京時(shí)間9月21日，美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的議息決議顯示，將聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間維持在5.25%-5.5%不變，保持在22年來(lái)最高點(diǎn)，符合市場(chǎng)預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)同時(shí)公布的點(diǎn)陣圖暗示，今年或?qū)⒃偌酉⒁淮危髂陝t可能降息兩次。
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但從以往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，點(diǎn)陣圖的預(yù)測(cè)有時(shí)未必準(zhǔn)確。中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院黨委常務(wù)副書(shū)記兼副院長(zhǎng)、教授王晉斌向記者表示，美聯(lián)儲(chǔ)此番預(yù)測(cè)可能考慮到美國(guó)明年經(jīng)濟(jì)下行的壓力，尤其是通脹如果下行到一定區(qū)間之后沒(méi)有反彈的風(fēng)險(xiǎn)，那么持續(xù)維持這樣一個(gè)高利率對(duì)美國(guó)來(lái)說(shuō)壓力很大，尤其是企業(yè)的成本，包括債券的成本壓力也非常大。
東方金誠(chéng)研究發(fā)展部分析師白雪與李曉峰向記者分析稱，加息周期行至“最后一公里”已基本得到確認(rèn)，2023年年內(nèi)是否再次加息已并非當(dāng)前市場(chǎng)的主要關(guān)注焦點(diǎn)?！爱?dāng)前市場(chǎng)的普遍關(guān)注在于，何時(shí)能夠從加息結(jié)束轉(zhuǎn)向降息?！?/p>
今年再次加息可能性不大
9月點(diǎn)陣圖顯示的2023年利率中值預(yù)期為5.6%，與6月預(yù)期相同，暗示今年或有一次加息空間。
芝商所CME Group的數(shù)據(jù)顯示，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)11月維持利率5.25%-5.5%不變的可能性為73.7%，上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)的可能性為26.3%；預(yù)期12月維持利率5.25%-5.5%不變的可能性為54.8%，上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)的可能性為38.4%，上調(diào)50個(gè)基點(diǎn)的可能性為6.7%。
美國(guó)8月CPI同比漲幅抬升至3.7%，核心CPI同比漲幅回落至4.3%，CPI環(huán)比增至0.6%。環(huán)比看，汽油指數(shù)是8月CPI環(huán)比增幅的最大貢獻(xiàn)項(xiàng)，貢獻(xiàn)五成以上漲幅；同比看，住房指數(shù)是8月核心CPI同比增幅的最大貢獻(xiàn)項(xiàng)，貢獻(xiàn)七成以上增幅。
上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院教授、美聯(lián)儲(chǔ)前高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家胡捷向澎湃新聞表示，近期油價(jià)上升導(dǎo)致CPI不降反升，讓美聯(lián)儲(chǔ)官員變得更加謹(jǐn)慎，鷹派聲音加大?！暗C合各種數(shù)據(jù)，我認(rèn)為今年再加息一次的可能性較小。明年第二季度末通脹率應(yīng)該達(dá)到或者接近2%，從而開(kāi)啟降息周期?！?/p>
白雪與李曉峰分析稱，去除油價(jià)影響，當(dāng)前處于限制性水平的高利率已經(jīng)建立起了核心通脹的下行通道——鮑威爾在此前的講話中，也已明確承認(rèn)通脹，尤其是除住房以外的“超核心”通脹的下降已取得了進(jìn)展。
從后續(xù)核心通脹與就業(yè)的走勢(shì)來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)在年內(nèi)繼續(xù)加息的必要性在下降、阻力也在增多，加之近期全美汽車工人聯(lián)合會(huì)開(kāi)始在多州舉行大規(guī)模罷工、政府停擺風(fēng)險(xiǎn)加劇，也會(huì)加劇經(jīng)濟(jì)滯脹形勢(shì)，從而加大美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)的決策難度?！拔覀兣袛?，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)對(duì)于加息的態(tài)度將尤為謹(jǐn)慎，在當(dāng)前利率水平已經(jīng)相當(dāng)具有限制性的情況下，如果沒(méi)有特別意外的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，今年年內(nèi)再度加息的可能性不大。”
明年降息窗口何時(shí)打開(kāi)？
9月，F(xiàn)OMC（公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)）成員的聯(lián)邦基金利率中值預(yù)期在今年年底為5.6%，2024年底為5.1%，2025年底為3.9%。與6月相比，今年年底預(yù)期未作修正，但未來(lái)兩年年底預(yù)期均上移0.5個(gè)百分點(diǎn)，但仍意味著明年將降息2次。
廣發(fā)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家郭磊認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)中期經(jīng)濟(jì)路徑的理解是2024年、2025年經(jīng)濟(jì)逐步向潛在增長(zhǎng)率過(guò)渡，對(duì)應(yīng)利率擇機(jī)逐步正?；?，但衰退情形已經(jīng)不是基準(zhǔn)假設(shè)；短期內(nèi)通脹絕對(duì)值水平較高且粘性較強(qiáng)，這一背景下美聯(lián)儲(chǔ)遵循謹(jǐn)慎（proceed carefully）原則，盡可能壓制通脹，避免通脹長(zhǎng)期化預(yù)期——這一基準(zhǔn)情形意味著市場(chǎng)此前對(duì)未來(lái)降息時(shí)點(diǎn)以及降息幅度的預(yù)期可能過(guò)于樂(lè)觀。
芝商所CME Group的數(shù)據(jù)顯示，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)明年6月利率維持在當(dāng)前水平（5.25%-5.5%）的概率（36.7%）的仍要高于降息1次（5%-5.25%）的概率（32.3%）；明年7月，降息1次的概率（34.3%）則超過(guò)維持當(dāng)前利率不變的概率（27%）。不過(guò)，概率比較接近，或意味著市場(chǎng)對(duì)具體降息窗口尚缺明確共識(shí)。
圖片來(lái)自芝商所CME Group
圖片來(lái)自芝商所CME Group
白雪與李曉峰表示，貨幣政策轉(zhuǎn)向降息，需要看到核心通脹大幅回落，導(dǎo)致實(shí)際利率被動(dòng)抬升并對(duì)經(jīng)濟(jì)形成明顯約束?！拔覀儨y(cè)算，基準(zhǔn)情形下，若核心CPI能夠在短期內(nèi)繼續(xù)維持環(huán)比0.2%-0.3%的增速，那么2024年一季度末至年中前后，核心CPI同比增速將有望觸及3%左右的水平。由此，美聯(lián)儲(chǔ)有望最早在明年年中左右開(kāi)啟漸進(jìn)式降息?！?/p>
胡捷認(rèn)為，當(dāng)如下條件之一出現(xiàn)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)開(kāi)始降息：通脹率達(dá)到2%的水平；通脹率雖然高于2%，但下降通道穩(wěn)定，且根據(jù)下降速度外推將于2-3月內(nèi)到達(dá)2%的水平。
“從目前數(shù)據(jù)看，下降通道還不夠穩(wěn)定，因此還不具備降息的條件。如果油價(jià)的波動(dòng)不再加劇，估計(jì)在明年第二季度偏后可能開(kāi)始降息。一旦開(kāi)啟降息閘門，大概率會(huì)持續(xù)降息3次以上，每次25個(gè)基點(diǎn)，之后根據(jù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)做下一步?jīng)Q策。”胡捷說(shuō)道。
王晉斌表示，如果美聯(lián)儲(chǔ)要開(kāi)啟降息模式，除非它的通脹，尤其是核心CPI可能降到（同比）3%以下的時(shí)候才會(huì)考慮降息。按照目前來(lái)看，勞動(dòng)力市場(chǎng)還是可以支撐的。這次美聯(lián)儲(chǔ)報(bào)告調(diào)低了明年全年的失業(yè)率，從上個(gè)季度的4.5%調(diào)低到現(xiàn)在的4.1%，所以美國(guó)的勞動(dòng)力市場(chǎng)雖然有所軟化，但還算比較強(qiáng)勁。
市場(chǎng)同時(shí)比較關(guān)注的一個(gè)變化是，美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)明年利率水平的預(yù)測(cè)值較6月提升不少。
王晉斌認(rèn)為，這一變化的主要原因是，美聯(lián)儲(chǔ)也提高了美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的預(yù)測(cè)，上一次預(yù)測(cè)美國(guó)今年經(jīng)濟(jì)增速為1.0%，現(xiàn)在的預(yù)測(cè)高達(dá)2.1%，這是一個(gè)大幅度的提升，再加上核心通脹率下降實(shí)際上是比較緩慢的，這表示美聯(lián)儲(chǔ)需要一個(gè)相對(duì)比較高的利率，也就是所謂的限制性利率水平，持續(xù)比較長(zhǎng)的時(shí)間，才能確保通脹向2%的目標(biāo)去收斂。
胡捷表示，上述變化主要由于最近油價(jià)攀升導(dǎo)致。能源價(jià)格上升導(dǎo)致了CPI下降通道的逆轉(zhuǎn)，最近兩個(gè)月不降反升。由于剔除油價(jià)后的核心CPI仍處于相對(duì)良好的下降通道，聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)于未來(lái)提息與否有所分歧。因此重點(diǎn)需要關(guān)注接下來(lái)通脹相關(guān)數(shù)據(jù)的變化。
未來(lái)哪些因素可能打破美聯(lián)儲(chǔ)目前預(yù)測(cè)？
胡捷認(rèn)為，從預(yù)期管理的角度看，美聯(lián)儲(chǔ)在通脹目標(biāo)尚未達(dá)成時(shí)對(duì)市場(chǎng)釋放鷹派觀點(diǎn)，永遠(yuǎn)是“政治正確”的?！笆聦?shí)上我認(rèn)為市場(chǎng)可能高估了進(jìn)一步加息的可能性?！?/p>
一方面，未來(lái)通脹下降加速的可能性在變大。過(guò)去三年來(lái)，美國(guó)財(cái)政部對(duì)于民間個(gè)人和企業(yè)的現(xiàn)金補(bǔ)貼效應(yīng)正在消失，居民和企業(yè)將需要更多貸款支持消費(fèi)和生產(chǎn)，從而感受到高利率帶來(lái)的壓迫。這會(huì)進(jìn)一步拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，增大失業(yè)率，從而壓低通脹率。
另一方面，接下來(lái)的財(cái)政預(yù)算辯論如果僵持，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)面臨可能的負(fù)面沖擊，也會(huì)削弱美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步加息的意愿。
王晉斌表示，美聯(lián)儲(chǔ)的首要目標(biāo)是保持經(jīng)濟(jì)的軟著陸，所以經(jīng)濟(jì)變化是美聯(lián)儲(chǔ)考慮的第一個(gè)非常重要的因素，第二個(gè)因素是美聯(lián)儲(chǔ)也要考慮到通脹的持久性，到底需要多長(zhǎng)時(shí)間才能向2%的目標(biāo)收斂。“目前來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)測(cè)基本上都要到2025年（通脹率才能降低至2%的目標(biāo)水平）?！?/p>
